【黄金专题】关税峰回路转 牛市不说再见

近期，黄金出现幅度较大的下跌，从最高3499美元一线下跌至3120美元一线，整体跌幅约9%，市场上也传出黄金牛市结束的质疑。但从基本面来看黄金牛市的逻辑依旧完整，本轮下跌更像是市场情绪的宣泄。2025年5月12日，中美在日内瓦达成的《联合声明》震动全球，双方宣布暂停部分高额关税，综合降幅超100%，覆盖约2300亿美元贸易额。市场紧绷的情绪得以舒缓，也带动前期获利盘的了结，进一步带动黄金价格的下跌，后期随着情绪宣泄殆尽，市场买盘也会回归。

降息预期升温

理论上来讲，美联储降息利多黄金。当前，市场对美联储降息的预期正在升温。美国4月未季调CPI年率为2.3%，低于市场预期的2.4%，为2021年2月以来新低。4月季调后CPI月率为0.2%，略低于预期的0.30%，但相较于前值的-0.10%有所回升。4月季调后核心CPI月率为0.2%，低于预期的0.30%和前值的0.10%。4月未季调核心CPI年率为2.8%，与预期及前值持平，为2021年3月以来最低水平。

综合4月的通胀数据来看，美国的通胀有继续降温的迹象。当然也有可能是关税政策的冲击尚未显现出来，但整体上强化了市场对美联储降息的预期，市场开始押注美联储将于9月进行首次降息，10月进行第二次降息，甚至不排除降息三次的可能。不过，通胀数据降温的趋势，也使得部分机构对降息时间点的预期有所调整。高盛与巴克莱均已将年内首次降息时间从7月推迟至12月，花旗则将降息时点从6月延后至7月，摩根大通也把降息预期时间从9月推迟到了12月。尽管降息时间预期存在分歧，但市场对于美联储年内降息的总体预期并未发生根本性改变。

关税问题未真正解决

本轮黄金回落的突破口是中美关税问题取得重大进展，市场避险情绪由此出现大幅走弱。然而，深入分析可以发现，关税问题远未得到彻底解决。美国将本轮对华加征的125%的对等关税降至4月2日初始公布时的34%，其中，24%的关税暂停加征90天，保留剩余10%的关税。在“对等关税”生效的90天内，美对华关税下降了115%。但7月9日后，中美双方的关税政策走向何方依然是未知数，取决于进一步的谈判结果，也就是双方还能够做出多少让步。

百利好特约智昇研究市场策略师鹏程认为，特朗普在关税问题上的让步更多是迫于国内压力。首先，美国经济滞涨的风险在上升，衰退预期发酵，通胀压力加大。在生产端，关税政策冲击了美国的生产供应链，美国最新公布的制造业PMI值已经降至48.7，处于荣枯线下方，显示制造业活动收缩明显。美国零售联合会（NRF）预测，今年下半年美国集装箱进口量将同比下滑超过20%。从消费端来看，美国4月零售销售月率从前值的1.5%下降至0.1%，消费萎缩明显，密歇根大学消费者信心指数连续4个月回落，跌至近3年内新低。从支持率角度来看，民众对特朗普施政满意度跌至45.3%，不赞成率达52.4%，约64%的受访者不赞同当前的关税政策，且美国面临股债汇三杀的局面，在关税政策上的让步只是无奈为之。以特朗普的作风，一旦缓过劲，政策上出现反复的可能性很大，关税问题并未真正解决。

技术面上，黄金日线依旧是上升趋势，日线可能是下降ABC走势，短期若能守住3200美元一线，黄金则将扩展为上涨中继形态，若跌破，则可能下探2950美元一线。

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